甘青地區(qū)2010 年的產(chǎn)能釋放將集中在第四季度,目前水泥價格階段性見頂。區(qū)域水泥市場投資從2008 年開始啟動,2010 年將會迎來產(chǎn)能釋放的高峰。甘青地區(qū)2009 年新增水泥生產(chǎn)線6 條,新增產(chǎn)能740 萬噸,截至2009 年底,甘青地區(qū)產(chǎn)能達到3140 萬噸。2010 年第一季度投產(chǎn)水泥生產(chǎn)線4 條,產(chǎn)能440 萬噸,全年將投產(chǎn)水泥生產(chǎn)線12 條,其余8 條累計1000 萬噸的產(chǎn)能都將集中在第四季度釋放。除平?jīng)龅炔糠值貐^(qū)外,預計在四季度前,該區(qū)域水泥價格尚能維持在400 元/噸以上的高位,四季度之后價格下行壓力明顯。

市場或高估區(qū)域產(chǎn)能壓力。從目前情況看,受戰(zhàn)略和市場容量影響,該區(qū)域12 條擬建設(shè)未開工生產(chǎn)線中的7 條可能不會實際開工建設(shè),市場或高估產(chǎn)能壓力。
公司產(chǎn)能在未來兩年內(nèi)將會持續(xù)擴張。在一季度投產(chǎn)的4 條生產(chǎn)線中,2條歸屬于祁連山,1 條歸屬于祁連山控股股東中材集團。目前公司產(chǎn)能達到1100 萬噸,在建生產(chǎn)線全部投產(chǎn)后,公司產(chǎn)能將達到1600 萬噸,未來兩年公司產(chǎn)能持續(xù)擴張,在區(qū)域市場的話語權(quán)增強。

客戶仍以重大工程項目為主。從需求面看,受4 萬億投資影響,公司目前的客戶結(jié)構(gòu)當中基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目等重大工程項目占比高達70%,遠超出東部水泥企業(yè)。該區(qū)域農(nóng)村市場的需求在不斷擴大,但是公司的產(chǎn)能目前還來不及覆蓋這一市場。市政建設(shè)和城鎮(zhèn)化在甘青區(qū)域還看不到啟動跡象,我們估計這一塊市場的啟動還需要時間。重大工程項目施工期比較長,水泥需求將會持續(xù)。我們預計在未來的3-5 年,區(qū)域市場的需求還將會保持穩(wěn)定增長。

在產(chǎn)能壓力下,重點關(guān)注落后產(chǎn)能淘汰和兼并重組機會。甘青區(qū)域的水泥產(chǎn)能中落后產(chǎn)能的占比較大,目前還約有1100 萬噸,落后產(chǎn)能的淘汰空間很大。此外,中材集團控股祁連山后,已將西北市場連成一片,中材正在積極推動甘肅水泥市場的整合,市場格局的改善將會對價格構(gòu)成支撐,值得密切關(guān)注。

我們預測公司2009、2010、2011 年主營收入分別為24.5 億、29.5 億、51.6 億,歸屬母公司凈利潤分別為3.8 億、3.9 億、5.2 億,合 EPS 0.96、0.98、1.32 元,對應2009、2010、2011 動態(tài)市盈率分別為17 倍、 16倍、 12 倍,市場或高估產(chǎn)能壓力,估值仍然具有優(yōu)勢,給予推薦的評級。